Problemen opgelost?
Vier grote problemen hadden we: de handelsoorlog, de rentestijging in de VS, Brexit en Italië. Stuk voor stuk verkleuren die problemen van rood, oranje, zelfs met lichte tinten groen. We hebben daarom in november ruwweg de aandelen teruggekocht, die we aan het begin van de zomer wegdeden en zijn nu neutraal voor aandelen.
Zijn de problemen opgelost? Nee, hun omvang laat zich niet als sneeuw voor de zon oplossen. Maar er is beweging aan elk front en ook nog de goede kant uit, al zitten daar soms wat cynische kanten aan. Neem de handelsoorlog. Die begint nu ook in Amerika zelf pijn te doen. De sojabonen blijven onverkocht en het duurdere staal holt de winstmarges van autoproducenten uit. En beurskoersen staan lager. Meer dan hij zal toegeven staat Trump onder druk compromissen te sluiten. In elk geval heeft hij het conflict met China tijdelijk bevroren. Ook de wereldeconomie heeft last van lokale bevriezingsverschijnselen. Puur het gevolg natuurlijk van diezelfde handelsoorlog. Investeerders, maar ook consumenten gaan even op hun handen zitten als prijzen sterk oplopen en hun business model wordt aangetast. Niet alleen het IMF, maar ook de Fed maakt zich daar zorgen over. Positief is dat men overweegt de rente in 2019 minder snel te verhogen: misschien maar twee keer in plaats van vier keer met 0,25%. Voor de waardering van de aandelenmarkt en haar groeipotentieel is dat belangrijk. Tegelijkertijd is de lange rente nu onder de korte rente gezakt: deze zogenaamde inverse yield curve doet bij sommige beleggers de alarmbellen afgaan: duidt dit niet op een naderende recessie? Dat lijkt wat overdreven: de meeste recessies worden getriggerd bij veel hogere renteniveaus en het lijkt onwaarschijnlijk dat een rente van 2-3% de Amerikaanse economie in een recessie kan duwen.
Monetaire versoepeling
Ondertussen heeft zich een speciale vorm van vrijwel mondiale monetaire versoepeling voorgedaan: de olieprijs is recentelijk met 1/3 gedaald. Dit is een forse stimulans voor consumenten en producenten wereldwijd, behalve dan voor de olieproducerende landen. Overal zijn benzineprijzen dan ook fors gedaald, ook in Frankrijk en België, al zou je dat niet meteen denken als je die gele hesjes ziet….. Hier was het vooruitzicht op een accijnsverhoging de aanleiding voor scherpe protesten, ja zelfs geweld, terwijl de prijs voor benzine en diesel in Frankrijk relatief laag is binnen Europa en dus ook recentelijk fors omlaag ging. Hoe moeten we dat verklaren? Mijn inschatting is dat Frankrijk, net als Italië, niet kan concurreren in de eurozone. Haar sociale lasten en daarmee haar arbeidskosten stijgen al jaren de pan uit, waardoor veel werkgelegenheid verloren ging. Het armere deel van de middenklasse verliest zijn baan en raakt onder het sociale minimum. Terwijl de regering de lasten verhoogt en de huren verder stijgen, ziet men dat grote internationale bedrijven vaak weinig belasting betalen. Deze combinatie lijkt een explosief mengsel in een sowieso moeilijk bestuurbaar land, waar men snel geneigd is de barricaden te beklimmen. De uitkomst? De Franse regering zal wel water bij de wijn doen en de belastingverhogingen eerst uitstellen en vervolgens afstellen. Het Franse begrotingstekort zal zo opnieuw (voor de 10e keer, denk ik) niet voldoen aan het euro-Stabiliteitspact, maar dat heeft de Fransen nooit enorm geboeid.
Anders nog iets vergeten?
Naast wat zorgen over handel en groei hebben we hier in Europa ook nog de Brexit plus Italië op ons bordje. U kent de uitdrukking nog wel: spaghetti met Zalm, dat past niet goed samen. Maar elke dag gehaktdag is ook geen leuk vooruitzicht voor de Italiaanse obligatiemarkt, laat staan voor de banken daar. Men zoekt nu naar een compromis met het noorden via een wat lager tekort (ca. 2% tegenover eerder 2,4%), dat Brussel van een strafprocedure zou kunnen afhouden. Eerlijk gezegd heeft Brussel daar ook helemaal geen zin in. Na Griekenland zit niemand te wachten op een volgend, veel groter probleem. Het wordt dus pappen en nathouden en conflicten vermijden, net als we met Frankrijk altijd al deden.
Dat laatste is helaas niet mogelijk in het Brexit-drama, waarbij premier May nog altijd in het zadel is. Misschien heet Theresa eigenlijk TINA: “There Is No Alternative”, zowel voor haar als voor de deal met de EU trouwens. Ik vermoed dat vooral de ‘rechtgeaarde’ pro-Brexit- parlementariërs ervoor zullen zorgen dat haar deal zal worden weggestemd, maar wat dan? Zal een motie van wantrouwen haar dan ook doen vallen? Ik vermoed en hoop van niet, vooral vanwege diezelfde TINA. En uiteindelijk denk ik dat veel van die stoere Brexit-stemmers “in het landsbelang”, om te voorkomen dat het echt een puinhoop wordt, May’s plan zullen gedogen. And for what it is worth, this is only my best guess….. Het blijft erg spannend en het kan nog altijd alle kanten op gaan, waarbij de kansen op een nieuw referendum zelfs iets lijken toe te nemen. Dat zou natuurlijk de allerbeste uitkomst zijn, gezien de grote kans dat men dan in de EU blijft.
Status quo
We hebben dus aandelen teruggekocht: die in Europa 8-10% lager noteerden, dan waar we ze verkochten destijds. Voor aandelen wereldwijd lag dit verschil een stuk lager: dit kwam vooral door de sterkere dollar en de betere performance van de Amerikaanse beurzen. Verder kochten we exposure bij naar Emerging Markets, die flink waren teruggevallen als gevolg van de handelsperikelen en inmiddels wat terrein op de ontwikkelde landen hebben teruggewonnen. De lichten staan dus niet meer op rood, maar op oranje en als we wachten totdat de seinen op groen staan, zijn we te laat en staan beurzen flink hoger. Zo verkochten wij destijds aandelen toen vele seinen op groen leken te staan, waarbij er al wel tinten oranje aan de horizon opdoemden. Beleggen is vooral anticiperen en niet wachten totdat het zich allemaal echt heeft voorgedaan. Wanneer durven we weer overwogen in aandelen te gaan? Idealiter pas als koersen verder zijn teruggevallen. We beseffen immers dat we ons in een rijpere fase van de aandelenhausse bevinden, waarbij het niet gemakkelijk is het economische momentum te handhaven. Tegelijkertijd beseffen we dat obligaties geen logische vluchthaven vormen, althans niet eentje die voor de wat langere termijn een geloofwaardig rendement kan bieden. En als het stof rond de bovengenoemde vier grote problemen is neergedaald, kan deze economische cyclus wel weer eens langer voortduren dan sommigen vrezen.
Lichtpuntjes dus: dat hoort zo en dat mag ook wel na zo’n moeizaam jaar. Wij wensen u fijne feestdagen en veel lichtpuntjes in deze donkere dagen.
DOOR: WOUTER WEIJAND, Chief Investment Officer
