Uitstel, maar geen afstel

Oktober stond bol van allerlei soorten uitstel: bij mogelijke renteverhogingen zijn we dat al een tijdje gewend, maar nu kwamen daar vooral allerlei politieke factoren bij. De Walen wisten het handelsverdrag met Canada een tijdje te rekken en wij doen iets soortgelijks met het verdrag met de Oekraïne. Natuurlijk hopen we dat bijna iedereen zich in de EMU aan het Stabiliteitspact houdt, maar we weten nu al zeker, dat een serie landen daar toch weer een jaartje extra uitstel voor zal regelen. De OPEC spreekt in principe af dat men de olieproductie zal verlagen om de olieprijs omhoog te krijgen. Dat is natuurlijk een heel verstandig voornemen. Totdat (veelal flink verarmde) landen echt over de brug moeten komen en op korte termijn verder in eigen vlees moeten gaan snijden. Dan blijkt zo’n afspraak als los woestijnzand door je handen te glijden. En bij dit onderwerp kon het zomaar ook wel eens uitstel én afstel betekenen, al blijft ook dat voer voor speculanten.

Een actueel en gevoelig politiek uitstel, maar geen afstel, betreft het onderzoek naar de thuis verstuurde e-mails van Hillary Clinton: ze had niet door dat een ‘c’ voor de kantlijn stond voor ‘classified’. Niet direct grote klasse dus, maar of dit direct misdadig zou zijn? Het lijkt erop, dat de FBI dit onderzoek pas na de verkiezingsdag (8 november) zal hebben uitgezocht. Aandelenmarkten reageerden hier negatief op. We hopen eigenlijk op een beetje uitstel hier en op een verkiezing van deze dame, want met het alternatief heeft de VS nu niet direct een ‘troef’kaart in handen. Ongeleide projectielen hebben we immers al genoeg in de wereld en aan het hoofd van het belangrijkste land kun je maar beter geen heethoofd hebben. Om over de overige ‘talenten’ van deze kandidaat maar verder te zwijgen. Last, but not least is er nog Brexit en de mogelijk noodzakelijke rol van het parlement, die premier Theresa May liever wil vermijden. Van enig uitstel lijken we al verzekerd, sommige fluisteren over afstel, maar dat lijkt het nog te vroeg voor.

Verder zien we steeds meer economisch herstel, dat geen uitstel meer duldt: ons eigen kikkerlandje loopt inmiddels warm door die lage rente, de steigerende huizenmarkt en de scherpe stijging in de werkgelegenheid, die hier mee samenhangt. Ook de Duitsers stomen vrolijk door, zelfs de Britten laten zich nog niet bang maken door het Brexit vooruitzicht. De lonen in het noorden trekken inmiddels flink aan en verschaffen het zuiden zo enige lucht in haar concurrentiepositie. Maar traag blijft die zuidelijke ontwikkeling. Dat is de prijs van de euro: alleen nog maar op nominaal loon, prijs en kwaliteit kunnen concurreren en niet meer via devaluatie. Dat was toch wel de gemakkelijkste uitweg, maar die is nu al 15 jaar afgesneden. Uitstel, maar geen afstel? Laten we hopen dat de euro het nog een tijd volhoudt. Zeker kunnen we daar helaas niet van zijn.

Dan de portefeuille: we hoopten binnenkort met een eerste belegging in Infrastructuur te beginnen. Totdat de toegang ons even versperd werd: pensioenfondsen lijken soms voorrang te krijgen boven particuliere vermogensbeheerders. Uitstel dus, maar hopelijk geen afstel. We zijn nog steeds op zoek naar een verstandig alternatief en houden u op de hoogte. Inmiddels zijn we parallel hieraan begonnen met een onderzoek naar een hoogrentend vastrentend alternatief voor gewone obligaties. Onderhandse bedrijfsleningen zijn hiervan een voorbeeld. Rente’s van 8-10% zijn hier nog gebruikelijk. Met vrij korte looptijden, een gemiddeld (implied) B-BB kredietkwaliteit en zonder al te lang liquiditeit in de portefeuille op te geven, hopen we hier noch op veel uitstel, noch op afstel. We gaan echter niet over één nacht ijs en er is nog veel onderzoek te verrichten. Maar dat alternatieven nodig zijn voor de verdampte rente op gewone obligaties, dat begrijpt u.

Over rentes gesproken: het zal u wellicht niet ontgaan zijn, dat de lange rente de afgelopen maand voor het eerst echt ietsje gestegen is. Wereldwijd boekten obligaties een negatief rendement van -1 tot -3% en dat gold vooral voor diegenen, die net ingestapt waren in 50-jarig papier van Italië, Spanje en België of zelfs 70-jarig papier van Oostenrijk! Zólang de terugbetaling uitstellen…, tja, voor Oostenrijk lijkt me dat wel een goede zaak: beleggers waren na een paar dagen al 5% armer. Onze portefeuilles kennen al langere tijd een vrij lage rentegevoeligheid. Daar hadden we qua performance eerst last van omdat de rente verder daalde. Nu plukken we daar de eerste bescheiden vruchten van in de vorm van een meer stabiele ontwikkeling van de portefeuille. Die stijgende rente had ook een flink neerwaarts effect op onroerend goed aandelen. Maar die hadden we in de loop van vorig jaar al van de hand gedaan, dus daar merkte u niets meer van.

Wij zagen dit jaar nog één keer uitstel van een renteverhoging, toen de Fed deze week bij elkaar kwam. Men heeft de verkiezingen waarschijnlijk niet in de weg willen lopen en men zal daarom pas in december de trekker overhalen. Zonder dodelijke afloop overigens, want vrijwel iedereen is hier al op voorbereid en heeft op tijd kunnen bukken voor dit kleine schot hagel (ca 0,25% erbij). Een gevaar voor de wereldwijde economische trein vormt zij ook niet. Wel vormt het de bevestiging van het begin van een nieuwe reis en het einde van een oude: gratis geld is er niet voor altijd, het houdt een keer op en dan gaan we weer richting een normalere rentewereld. Lange rentes lopen daarop al iets vooruit en we verwachten dat dit ook in 2017 zal doorzetten. Lang, heel lang werd dit uitgesteld, maar op afstel mogen wij niet meer rekenen.

Wouter Weijand
Chief Investment Officer

*Performance in US$